Tek za trgom ali iskanje vrednosti?

Howard Marks v svoji knjigi »The Most Important Thing – Illuminated« vlagateljem polaga na srce, naj ne lovijo hitrorastočih delnic na njihovi poti navzgor, temveč naj raje čakajo, da se cene delnic spustijo k njim. Disciplina in čakanje sta najpomembnejša atributa uspešnega dolgoročnega vlagatelja. Obenem večini vlagateljev ravno ti dve vrlini najbolj manjkata. Treba je torej znati stati ob strani in potrpežljivo čakati na priložnosti, ki bodo prej ali slej same prišle mimo. In ponujali jih bodo ravno tisti, ki se pred tem niso uspeli zadržati.

Zakaj je večini vlagateljev ta lastnost tako tuja? Zato ker smo ljudje čredna bitja in potrebujemo potrditev s strani množice, ki nas obdaja. Radi torej delamo to, kar delajo drugi in na drugi strani neradi izstopamo iz množice in delamo drugače. Takrat smo namreč podvrženi sumničavim pogledom, nejeveri in kritiki. Če torej vsi okoli nas mislijo in izražajo, da je nekaj lepo, je velika verjetnost, da bomo enako mnenje izrazili tudi mi. Ko vsi kupujejo delnice, bo seveda večina ljudi menila da gre torej za dober čas za nakupe delnic. A če dobro pomislite, so cene delnice najbolj visoke ravno takrat, ko jih vsi kupujejo. In ko so cene delnice visoke bi lahko ugibali, da morda ni ravno dober čas za nakupe. Dejstvo, da vsi kupujejo določeno stvar je pač običajno jamstvo, da te stvari ne boste dobili poceni. Velja tudi obratno, ko vsi prodajajo in nihče ne kupuje, takrat je kupec kralj in lahko sklepa najboljše posle.

To ne pomeni, da je smiselno kot po tekočem traku kupiti vsako delnico, ki je zdrsnila za 50% od svojega vrha. Je pa smiselno v bazenu takih delnic iskati tiste, pri katerih razlogi za take padce morda niso utemeljeni, ali pa so utemeljeni, vendar se pričakuje, da so bolj začasne narave. Skoraj vedno je moč na določenih segmentih kapitalskih trgov najti takšne »žepe« vrednosti, ki ponujajo boljše razmerje med ceno in vrednostjo kot preostali del trga.

Danes je večina razvitih kapitalskih trgov precenjenih. Ameriški celo zelo precenjeni ne glede s katerega zornega kota gledamo. Večina vlagateljev pač kupuje in pri tem svoje početje racionalizira z utemeljitvami, da se to splača zaradi nizkih obrestnih mer, ker ni druge alternative, ker je denarja preveč, ker je digitalizacija prihodnost, ker je tokrat drugače ipd…

Vendar pa tudi na splošno pregretem trgu obstajajo »žepi vrednosti«, kjer so tečaji delnic in fundamentalna vrednotenja bolj usklajeni. Enega od takih žepov predstavljajo delnice slovenskih izdajateljev. Pozabljene od vseh, že več let čepijo bolj ali manj na mestu pri čemer je večina kazalnikov vrednotenj pod povprečjem njihovih panog. Ugodna je tudi dividendna donosnost, čeprav je res, da večina domačih podjetij niso ravno biseri dobičkonosnosti oz. učinkovitosti. Je pa dejstvo, da se kupci na tem segmentu ne prerivajo, zato so cene še sprejemljive, glede na poslovanje in premoženje teh podjetij.

Drugi tak zanimiv žep, se je odprl v letošnjem letu in sicer gre za naftni sektor. Po začetku epidemije in skoraj popolni zaustavitvi letalskega prometa je cena nafte zdrsnila rekordno nizko. Morda se še spomnite tistega aprilskega dne, ko so bili mediji polni novic o neverjetni negativni ceni terminske pogodbe nafte, ki je dosegla celo minus 40 USD za sodček. Od takrat se je sicer popravila in se danes nahaja nekje okoli pozitivnih 40 USD (WTI Crude Contract), kar pa je še zmeraj nizko in pod robom preživetja določenega dela te industrije. Kljub temu je dogajanje izjemno prizadelo celotno naftno industrijo, ki se danes sooča z velikimi težavami.

Tečaji delnic podjetij povezanih z raziskovanjem, črpanjem, rafiniranjem in prodajo nafte in derivatov so večinoma od začetka letošnjega leta izgubili 50% ali več vrednosti. Vlagatelji so se popolnoma obrnili stran od tega sektorja in se navdušujejo bolj nad zelenimi oblikami energije kot so solarna in vetrna. Tudi banke so trenutno precej restriktivne do naftnih podjetij zato narašča število stečajev in prestrukturiranj. Če je leta 2015 delež posojil naftnim podjetjem v ameriških bankah znašal 16% vseh posojil, je do danes ta delež padel na 9%. Dogaja se kreativna destrukcija, ki bo postavila temelj za zdrav zagon. Število odprtih naftnih vrtin na globalni ravni se je v letu dni zmanjšalo za kar 43% (Baker Hughes rig count). Industrija se na težave zaradi nizkih cen nafte pač prilagaja z zmanjševanjem ponudbe. Del tega zaprtja gre pripisati zavestnemu znižanju načrpanih količin s strani naftnih podjetij, del pa prisilnemu zaprtju zaradi stečajev in posledične ukinitve dejavnosti. Vodstva podjetij postajajo vse bolj racionalna, kar je pozitivno glede na preteklo slavo o tradicionalni razsipnosti in šopirjenju managerjev največjih naftnih podjetij. Čedalje več podjetij financira svoje raziskave in razvoj z interno ustvarjenim denarnim tokom namesto s posojili. Prav tako s posojili ne odkupujejo več lastnih delnic. Znižanje dolgov in izboljšanje učinkovitosti investicij so dejstva, ki jih od vodstev zahtevajo tržne razmere. Za vlagatelje je ta premik od prenapihnjenega trošenja proti racionalni alokaciji kapitala lahko le dobrodošel.

Pri naftni industriji gre tudi za eno redkih panog kjer zadnji ukrepi centralnih bank niso posebej izkrivili dogajanja. Reševalnih paketov ni in medtem ko v nekaterih drugih panogah podjetja zgolj čakajo milijardne zneske denarnih pomoči, se mora v naftni industriji vsako podjetje znajti tako kot se pač zna. Prevladujejo tržne sile, kar je dobro. Slabo sicer za dosedanje vlagatelje, a priložnost za bodoče. Dobro je, da se industrija prestrukturira in ne ohranja umetnih »zombi« institucij, ki živijo le od injekcij davkoplačevalskih sredstev.

V tem sektorju je trenutno torej smiselno iskati in ločevati zrnje od plevela, če ste tisti tip vlagatelja, ki stavi na kazalnike vrednotenj. To je sektor, ki je na razprodaji. Delnice se ponujajo vlagateljem in ne obratno. Seveda to ni garancija, da se tečaji teh delnic ne morejo spustiti še nižje kot so danes, je pa zagotovo razmerje med vrednostjo premoženja in tečajem delnice pri nekaterih od teh podjetij bistveno bolj ugodno kot v drugih panogah. Obenem se je treba zavedati, da nekaterih od podjetij iz te panoge čez leto ali dve ne bo več, druga pa bodo zmagovalci tega procesa prestrukturiranja in bodo pobrala smetano na trgu, ko se bodo razmere popravile.

Tudi v prvi polovici leta 2021 sicer še ni za pričakovati pomembnejšega okrevanja na področju porabe nafte glede na trenutno fazo epidemije in ukrepov za preprečevanje njene širitve, a vendarle bo nekega dne tudi ta nadloga, tako kot vse v preteklosti odšla na smetišče zgodovine. Ne pozabite kar smo zapisali čisto na začetku – potrpežljivost. In če morda sami niste ravno najbolj vešči branja in analiziranja bilanc posameznih podjetij potem so tu še investicijski skladi posebej specializirani samo za podjetja iz naftne industrije, ki razpršeno vlagajo sredstva v desetine podjetij iz te panoge. Dejstvo je, da bo večina vlagateljev še naprej zgolj sledila tistemu, kar je v tem trenutku na trgu najbolj popularno a priložnosti se skrivajo na bolj odročnih segmentih, odmaknjenih od oči najbolj zagrete investicijske javnosti.

Peter Mizerit
Vodja službe za upravljanje s tveganji