STROKOVNI ČLANKI

01.07.2022

Popuščanje špekulativne komponente cen

Delniški borzni indeksi so v glavnem še zmeraj usmerjeni navzdol, vmes pa pot prekinjajo krajši ali daljši pozitivni popravki. Gre za tipično nihanje v razpoloženju vlagateljev, ki včasih kulminira v pretiranem pesimizmu, nato pride do pozitivnega odboja, ki vlagatelje znova spravi v stanje optimizma. Sledi nova doza slabših podatkov iz realnega gospodarstva, kar finančne trge nato spet obrne navzdol. To ciklično drsenje z vmesnimi poskusi preobrata je značilno delovanje medvedjega borznega trenda. 

 

Mehanizem, ki deluje v ozadju je matematika prilagajanja premije za tveganje. Ta je bila v preteklih letih prenizka, sedaj pa skokovito narašča. Prenizka je bila zaradi različnih razlogov: primarno zaradi ekspanzivnih ukrepov centralnih bank, ki so trge preplavile s presežno likvidnostjo, kar je med vlagatelji povzročilo občutek varnosti in poseganja po bolj tveganih finančnih instrumentih. Drugače povedano: centralne banke so v desetletju izvajanja izredne monetarne politike vlagatelje spodbudile k špekulativnemu vedenju in podcenjevanju tveganj. Drugi razlog je bil optimizem spodbujen tudi z visoko gospodarsko rastjo in ogromnimi količinami fiskalnih spodbud (Covid), ki so poganjale močno presežno potrošnjo. Ta optimizem je deloval kot povratna zanka, ki je še pomagal napihovati vrednosti vseh vrst premoženja.

 

Kaj pa je sedaj nenadoma povzročilo rast premije za tveganje? V prvi vrsti pojav inflacije. Že več kot desetletje smo večinoma živeli v okolju stabilne in nizke inflacije, občasno vmes celo na meji deflacije. Z inflacijo kot tveganjem, ki povzroča skrbi med potrošniki in gospodarstveniki se praktično nihče ni ukvarjal, ker ni bilo razloga za to. Edino centralne banke so se na vso moč trudile spraviti inflacijo nad 2% letno, kar pa jim izključno z monetarnimi ukrepi dolgo časa nekako ni uspevalo. In potem se je nenadoma pojavil Covid, ekspertne skupine strokovnjakov so prišle do brilijantne ideje, da bi bilo smiselno za kako leto dni ustaviti globalno gospodarstvo in sedaj smo tu kjer smo. Svetovne logistične verige so pretrgane, v fosilna goriva nočemo več vlagati ker niso zelena in na koncu je udarila je še rusko-ukrajinska vojna. Ko gre nekaj narobe, gre narobe vse naenkrat… Posledično je inflacija podivjala iz 2% letno na 10% letno. Ta razlika med pričakovano in dejansko inflacijo sedaj povzroča čedalje hujše težave gospodarstvenikom in potrošnikom predvsem zaradi nepredvidljive rasti stroškov. Inflacija je torej tveganje, zato premija za tveganje na delniških trgih raste, kar pomeni padec tečajev delnic.

 

Tudi centralne banke so začutile kontra veter in se iz podpornikov inflacije nenadoma obrnile v borce zoper to nadlogo. Ima pa ta boj seveda svojo ceno. Na kapitalskih trgih namreč prihaja do popuščanja špekulativnega balona pretiranih vrednotenj in evforije. Finančni vzvod prehaja iz faze širjenja v fazo kontrakcije. Zahtevani donosi pospešeno rastejo in edini način, da bodo doseženi gre skozi nižje cene različnih oblik premoženja. Ta proces prečiščevanja ni kratek in linearen, dogaja se v zaporednih valovih in lahko traja tudi več kot leto dni preden je doseženo stabilno dno. Nemški borzni indeks DAX se denimo danes nahaja pri vrednosti 12.800 točk. To vrednost je prvič dosegel leta 2017, kar pomeni, da smo v le nekaj mesecih letošnjega izgubili skoraj pet let ustvarjenega donosa. Ko smo v zadnjih letih na tem mestu večkrat opozarjali, da pri visokih borznih vrednotenjih ne bo možno dosegati zadovoljivih donosov smo imeli v mislih točno to.

 

Kar vleče borzne indekse navzdol v zadnjih dneh je dejstvo, da čedalje več udeležencev sedaj pričakuje ne le upočasnitev gospodarske rasti zaradi učinka inflacije temveč že kar konkreten pojav recesije. To je seveda nekaj česar še dobre tri mesece nazaj ni pričakoval skoraj nihče, kar se je takrat odsevalo v pretirano visokih fundamentalnih kazalnikih vrednotenj. Preobrat iz inflacijskih strahov v strah pred recesijo se kaže tudi v cenah, mesec junij je bil denimo prvi po dolgem času z občutnejšo pocenitvijo vseh surovin na globalnih borzah, vključno z nafto, naravnim plinom, bakrom in agrarnimi surovinami. Recesija običajno pomeni padec dobičkov podjetij, potencialno znižanje dividend, ponekod tudi težave z odplačevanjem dolgov, potrebo po kapitalskem prestrukturiranju ipd. Vlagatelji imajo v tem obdobju seveda odklonilni odnos do tveganih naložb in preferirajo manj tvegane oblike varčevanja. To še dodatno pritisne na vrednotenja delniških trgov in če so bila pred tem vrednotenja močno nad dolgoročnimi povprečji (in dejansko so bila), potem je prilagoditev lahko precej agresivna.

 

Obstaja pa tudi pozitivna plat tega dogajanja. Po skoraj desetletju prihaja čas, ko bo razmerje med tveganjem in donosom naposled znova v bolj sprejemljivih okvirih. Vrednost naložb bo bližje pošteni vrednosti, špekulativno-evforična komponenta te vrednosti bo bistveno nižja, morda bo celo popolnoma izginila. Če smo vsaj malo optimisti lahko računamo, da bomo določene vrste naložb morda dobili tudi z »diskontom«. To je lahko le dobro in za resne vlagatelje predstavlja pozitiven razvoj dogodkov, ker pomeni priložnost razporejanja kapitala z boljšimi obeti za doseganje dolgoročnih donosov v primerjavi z obeti, ki so se nam ponujali v zadnjih nekaj letih. Nismo še tam, smo pa na poti.

 

 

Peter Mizerit

Vodja službe za upravljanje tveganj