Potrpežljivost naftnih trgovcev je poplačana

Zadnje tri ali štiri mesece je borze poleg navidez neustavljive rasti zaznamovala tudi zanimiva rotacija sektorjev oz. strategij. Od preteklega novembra denimo močno rastejo t.i. small-cap delnice oz. delnice majhnih družb ter delnice iz sektorja surovin.

Če primerjamo borzne donose največjih podjetij v ZDA (indeks S&P100 Large Cap) z donosi najmanjših podjetij (indeks S&P600 Small Cap) ugotovimo, da je kumulativni donos v obdobju november, december in januar za velika podjetja v povprečju znašal 13%, za mala podjetja pa kar 32%. Izjemen napredek malih podjetij v zadnjih treh mesecih torej, kar je v velikem nasprotju z dogajanjem v preteklih dveh letih, ko so hitreje rasle predvsem največje delnice v borznih indeksih.

Med sektorji po donosu v zadnjih mesecih izstopajo surovine, predvsem energetika in znotraj tega nafta (na priloženi sliki je prikazano 6-mesečno gibanje povprečnih cen košarice različnih industrijskih in kmetijskih surovin). Cena nafte se je iz lanskega dramatičnega padca ob začetnem izbruhu epidemije, ko je v določenem trenutku padla celo v negativno območje, do danes zvišala na preko 60 USD za sodček. Rast je v določeni meri posledica pričakovanj po postopnem umirjanju epidemije in ponovnem zagonu gospodarstev, na drugi strani pa se je v lanskem letu zaradi nizkih cen nafte začela krčiti njena ponudba oz. črpanje. Število delujočih ameriških naftnih vrtin se je denimo po podatkih družbe Baker Hughes lani sunkovito skrčilo in iz 800 padlo pod 200. Gre za normalen odziv sektorja na nizke cene oz. gre za borbo za preživetje v času, ko cena sodčka nafte ni pokrivala niti stroškov črpanja. Sedaj se številka počasi popravlja a smo še zmeraj le na približno polovici delujočih vrtin izpred krize.

Naftni sektor je bil na črni listi globalnih vlagateljev že od leta 2018 dalje. Negativni sentiment do tega sektorja se je postopoma krepil in dosegel vrh lani pozno poleti oz. jeseni, ko je bila cena sodčka nafte polovico nižja kot danes. Vlagatelji so se naftnih delnic izogibali kot hudič križa. No, ne vsi. Mi smo lani tukaj večkrat opozorili, da je naftni sektor praktično edini sektor z zanimivimi vrednotenji v primerjavi z ostalimi sektorji. In ravno negativen sentiment vlagateljev do tega sektorja je bil zaslužen za nizka vrednotenja in možnost ugodnih nakupov. Nazadnje smo prav novembra lani v našem tedenskem poročilu z naslovom »All we need is just a little patience« pisali o redkih žepih vrednosti, ki jih je še možno najti na borznih trgih, med katerimi smo izpostavili predvsem naftne delnice. Malo potrpežljivosti se je torej splačalo, v povprečju so od takrat do danes te delnice pridobile 25% vrednosti, posamezne pa tudi do 50%. Ni slabo za tri ali štiri mesece če pomislimo, da se je večina vlagateljev tega sektorja ravno takrat močno izogibala. Seveda se je del tiste podcenjenosti glede na ostale sektorje sedaj tudi realiziral. Naftni sektor sicer še zmeraj ni drag, ekstremno poceni pa tudi ne več. Cena sodčka nafte nad 60 USD vseeno odpravlja določeno negotovost s tem ko znižuje verjetnost masovnih stečajev v panogi, pa tudi izplačila dividend so sedaj manj ogrožena.

Kar se ostalega dogajanja tiče je morda najpomembnejša zgodba minulega tedna rast inflacijskih pričakovanj. Donosi dolgoročnih obveznic rastejo, ameriška desetletna obveznica je denimo prvič po izbruhu epidemije dosegla raven donosov pred epidemijo (okrog 1,3%). Za obvezniške trge je torej očitno ta epizoda epidemije zaključena, vprašanje je kdaj bo rast zahtevanih donosov začela počasi vplivati na vrednotenja na delniških trgih. Ta so ekstremno visoka ravno zaradi rekordno nizkih obrestnih mer. Premik k višjim (a še vedno ne visokim) obrestnim meram bo sprožil preračunavanje relativnih vrednotenj. Zelo preprosto povedano: če je bil povprečni dividendni donos ameriških delnic pri 1,8% privlačen lani, ko je bil pričakovani donos 10-letne obveznice pičlih 0,6%, bo ta obveznica sedaj ko se njen donos bliža 1,5% seveda ponovno bolj privlačna alternativa. Če pa v enačbi upoštevamo še razliko v tveganosti med tema dvema instrumentoma, postane ta privlačnost še bolj očitna.

Nevarnost te prilagoditve je njena nelinearnost: v okolju rekordno nizkih obrestnih mer in rekordno visokih dolgov je sistem veliko bolj občutljiv na majhne spremembe obrestnih mer, kot če bi bili v okolju povprečno visokih obrestnih mer. Monetarnega in fiskalnega stimulusa v sistemu je ogromno in še prihaja, hkrati pa veljavni ukrepi za preprečevanje širjenja virusa ustvarjajo ozka grla v oskrbovalnih verigah zaradi česar že naraščajo cene transportnih storitev pa tudi določenih surovin in izdelkov. Ta ozka grla naj bi se sicer postopoma odpravila a zdi se, da so naposled centralne banke in politiki res uspeli toliko pretiravati s paketi spodbud in pomoči, da se po letih upadanja inflacije morda vendarle prvič res soočimo s pojavom na katerega smo že skorajda pozabili. Vsaj začasno, dokler se borze inflacije ne bodo ustrašile.

Peter Mizerit
Vodja službe za upravljanje s tveganji