Mesec maj je bil za večino pomembnejših borznih indeksov podobno kot pred tem april, relativno miren. Ameriški S&P500 je denimo v prvem tednu maja najprej izgubil dobra 2%, predvsem zaradi nesmiselne debate okoli limita ameriškega dolga, nato do sredine meseca izgubljeno nadoknadil in do konca še pridobil 0,8% vrednosti.

Obstaja pa manjši segment trga, ki je dobil precejšen pospešek. Tehnološki indeks Nasdaq je denimo pridobil kar 6%. Zgodba, ki v zadnjih tednih poganja to rast, je seveda umetna inteligenca. Paradni konj tokratne epizode je proizvajalec grafičnih procesorjev Nvidia Corporation. Zaradi špekulacij o velikem vplivu umetne inteligence na bodoče poslovne rezultate podjetja je tečaj delnice v mesecu maju poskočil kar za 40%.

Imamo torej trge dveh hitrosti. Delnice t.i. »stare ekonomije« stagnirajo ali počasi drsijo pod vse večjim pritiskom višjih stroškov poslovanja (inflacije) in zaostrovanja pogojev financiranja (rast obrestnih mer). Indeks Dow Jones Industrials je denimo v mesecu maju izgubil cca 3% vrednosti. Tudi evropski borzni indeksi so v istem obdobju vsi beležili minuse. Na drugi strani je zgoraj omenjeni žep določenih tehnoloških delnic, ki trenutno srfajo na valu evforije okoli umetne inteligence. Vrednotenja so pri večini teh delnic, kot je običajno za visoka pričakovanja, nad nivoji strokovno sprejemljivega. A vrednotenja v epizodah špekulativne evforije ne štejejo. Rast poganjajo vroče zgodbe, čustva, strah pred tem, da ne boš zraven itd… Sentiment lahko vleče trg še kar nekaj časa, preden se naposled izčrpa. Tržna kapitalizacija Nvidie je trenutno osemkrat višja od tržne kapitalizacije Intela, pri čemer Intel ustvarja dvakrat višjo prodajo od Nvidie. Leadership se oža, vse več vlagateljev se gnete le še okoli nekaj delnic iz tehnološkega sektorja, ki naj bi revolucionarno spremenile svet. Ni prvič niti zadnjič, da opažamo taka nesorazmerja in poslušamo te vrste zgodb. Bo tokratna epizoda res drugačna od predhodnih?

Zaradi močnega in že kar dolgo trajajočega popravka na finančnih trgih (spomnimo, lokalno dno je bilo septembra lani) glavo potihem v ZDA, ponovno dviguje tudi inflacija. Pričakujemo sicer, da bodo nižje cene energentov v primerjavi z enakim obdobjem lani vsaj še dva meseca vplivale na zniževanje inflacijskih številk (CPI), a stopnja osnovne inflacije brez upoštevanja cen hrane in energije ostaja presenetljivo vztrajna. Še več, zdi se, da se v zadnjem mesecu ali dveh ponovno dogaja poskus rasti pri cenah trajnih potrošnih dobrin, najemnin in storitev. Ta del inflacije očitno še ne občuti dovolj pritiska s strani zaostrene monetarne politike, predvsem zaradi izjemno močnega trga dela.

Obstaja torej resna možnost, da bomo letos videli še en, morda celo dva dviga obrestnih mer v ZDA. Pred časom smo opozarjali, da ima inflacija neprijetno značilnost, da se pojavlja v več zaporednih valovih, česar pa si centralne banke tokrat ne smejo privoščiti. Naslednji sestanek guvernerjev FED bo 13. in 14. junija in sicer takoj po objavi inflacijskih podatkov za mesec maj (predvidoma 13. junija). Predsednik odbora guvernerjev FED Jerome Powell je na predhodnem zasedanju namignil, da bo na naslednjem sestanku morda čas za pavzo. Vendar, če bodo podatki s trga dela in vztrajno visoka osnovna stopnja inflacije kazali drugače, utegne biti pavza kratka in naslednji dvig obrestnih mer nato že julija.

Podobna dilema skrbi tudi Evropsko Centralno Banko. Gospodarska rast evroobmočja se upočasnjuje in je v prvem četrtletju letos znašala pičlega 0,1%. Splošna inflacija zaradi efekta padca cen energentov sicer upada, a je stopnja osnovne inflacije (core inflation) še zmeraj nad cilji ECB. Slednja si torej ne more privoščiti bolj sproščene monetarne politike, ki bi spodbudila gospodarsko rast, da ne tvega ponovnega poleta inflacijskih pričakovanj. Tudi od ECB se torej še pričakuje nadaljnje zaostrovanje obrestnih mer.

Če je bilo še marca, ko so izbruhnile težave povezane s Silicon Valley Bank, večinoma pričakovano, da zaradi tega dodatno zaostrovanje monetarne politike ne bo več potrebno, se to prepričanje sedaj odmika. Dolgo pričakovanega znižanja obrestnih mer (pivot) letos skorajda ni več na vidiku. Morda celo prej dobimo kak dodaten, nekoliko nepričakovan dvig obrestnih mer, še posebej, če bo trg dela v naslednjih mesecih ostal močan in stopnja osnovne inflacije trdovratno visoka. Ker ukrepi monetarne politike na gospodarstvo vplivajo z zelo dolgimi časovnimi roki, narašča nevarnost, da bodo centralne banke v neki točki dejansko zaostrile preveč. To je past, v katero so se same ujele, ko so dovolile, da jim je inflacijska igra ušla iz rok.

Peter Mizerit

Vodja službe za upravljanje tveganj