Ker je avgust, vas tokrat ne bomo znova morili z dnevnim dogajanjem na borzah. Namesto tega si poglejmo temo, ki pogosto vzbuja zanimanje javnosti, spremlja pa jo kar nekaj teorij zarote. Federal Reserve oz. ameriška centralna banka. Treba se bo prebiti skozi malce več dolgega rumenega branja torej, a ravno poletje je pravi čas za to.

 

Morda ste v zadnjih letih imeli priložnost v kateri od internetnih debat slišati opazko, da je Federal Reserve zasebna institucija, ki vodi monetarno politiko ZDA v korist interesov bogatih finančnih baronov. Poglejmo si v nadaljevanju kaj je zares Federal Reserve (FED) in kako deluje. Kot vsaka dobra teorija zarote seveda tudi ta vsebuje kanček resnice, ravno dovolj da podžge domišljijo.

 

FED ni enotno telo, temveč sistem sestavljen iz treh primarnih teles, ki imajo pet primarnih funkcij. Telesa so: Odbor guvernerjev (Board of Governors), Odbor za odprti trg (Federal Open Market Commitee – FOMC) in dvanajst področnih bank kot enotno telo (Federal Reserve Banks, včasih boste slišali tudi District Banks).

 

Odbor guvernerjev je glavno telo, ki usmerja odločitve centralne banke. Šteje za neodvisno vladno agencijo, dvanajst članov odbora imenuje predsednik države, služijo 14-letni mandat in so vsi po vrsti vključno z vsem podpornim personalom šteti med javne uslužbence, plačane s strani države. Predsednika odbora guvernerjev, trenutno je to Jerome Powell, imenuje predsednik države. Letna plača trenutnega predsednika Odbora guvernerjev denimo znaša okrog 200.000 USD, določi pa jo Kongres ZDA (sliši se malo za tako zahtevno in izpostavljeno funkcijo a brez skrbi, tako kot vsi dosedanji predsedniki FED bo tudi Jerome Powell, ko bo končal svoj mandat zaslužil desetkrat več s svetovanjem, pisanjem knjig in predavanji).

 

Drugo telo, Odbor za odprti trg – FOMC, je izključno zadolženo za odločanje o monetarni politiki. Sestavljeno je iz dvanajstih glasovalnih članov, od tega jih je sedem iz Odbora guvernerjev, preostalih pet pa je predsednikov ene od dvanajstih področnih bank. Poleg njih je še nekaj članov odbora in strokovno osebje, ki le sodelujejo v debatah, nimajo pa glasovalne pravice. Predsednik Odbora guvernerjev je hkrati tudi predsednik Obora za odprti trg. FOMC zaseda najmanj osem-krat letno in sprejema odločitve s katerimi skuša dosegati cilje zapisane v zakonodaji (Federal Reserve Act). Zasleduje predvsem dva in sicer maksimalno zaposlenost ter stabilne cene. To skuša doseči na način, da intervenira na trgu kratkoročnih obrestnih mer (Federal Funds) ali pa z ukrepi obsežnih nakupov pretežno državnih obveznic s katerimi skuša ciljati na spremembe bolj dolgoročnih obrestnih mer. Sedež Odbora guvernerjev in Odbora za odprti trg je v prestolnici Washington.

 

Tretje telo so področne banke (Federal Reserve Banks, uporabljali bomo kar angleški izraz). To telo, za razliko od prejšnjih dveh, ni del državnega aparata, njegovi uslužbenci tudi niso javni uslužbenci. Ko je bil sistem ameriške centralne banke ustanovljen leta 1913, so ga zaradi strahu pred centralizacijo razdelili na 12 področij, ki so bila določena glede na takratne prevladujoče gospodarske regije ZDA. Vsaka od teh regij ima sedaj svojo področno Reserve Bank, ki je zadolžena za operativno izvajanje dnevnih nalog vezanih na delovanje bančnega sistema (plačilni promet, poravnave, nadzor, svetovanje bankam, statistika, analitika, poročanje…). Za te storitve tudi prejemajo plačilo s strani strank – v glavnem poslovnih bank v regiji. Področne Reserve Banks načeloma ne poslujejo s prebivalstvom ali podjetji temveč služijo le kot »banke za banke«. Informacije o stanju, ki jih področne banke zberejo na terenu v svoji regiji, se uporabljajo tudi pri odločanju FOMC. Najpomembnejša regionalna podružnica je Federal Reserve Bank of New York, ki je obenem podaljšana roka FOMC in tudi dejansko na kapitalskih trgih izvaja operacije določene na zasedanjih Odbora za odprti trg. Poleg New Yorka so sedeži ostalih področnih Reserve Banks še Boston, Philadephia, Cleveland, Richmond, Atlanta, Chicago, St. Louis, Minneapolis, Kansas City, Dallas in San Francisco.

 

Področne Reserve Banks imajo pravno obliko delniške družbe, njihovi delničarji pa so poslovne banke registrirane v teh regijah in od tod izvira teorija, da je Federal Reserve »zasebna« institucija. Vendar biti delničar področne Reserve Bank je po zakonu nujno za velike poslovne banke, če želijo biti članice bančnega sistema, kar te banke zaradi izvajanja nadzora nad njimi pač morajo biti (za manjše banke je to opcijsko).  Nihče drug kot poslovne banke ne more biti delničar posamezne področne Federal Reserve Bank. Od lastništva delnic, dobijo ti lastniki le letno dividendo, pa še ta je določena od bodisi višine donosa zadnje avkcije 10-letne državne obveznice, bodisi fiksno 6%. Velja tista vrednost, ki je v določenem trenutku nižja. S temi delnicami prav tako ni mogoče trgovati ali jih kakorkoli prenašati na druge osebe. Regionalne Reserve Banks so torej res vzpostavljene kot zasebne delniške družbe a delujejo po načelu neprofitne institucije v javnem interesu, ves dobiček, ki jim ostane po plačilu vseh stroškov in zakonsko omejenih dividend morajo nakazati navzgor po sistemu do Odbora guvernerjev, ta pa v naslednjem koraku morebitni skupni presežek sistema vsako leto vrne v državno blagajno. Sistem FED je bil namreč zamišljen tako, da se financira iz lastnih virov, to pa zaradi zagotavljanja politične neodvisnosti. Največji prihodek sistema običajno predstavljajo letne obresti na ogromno količino državnih obveznic, ki jih ima sistem v lasti, ko opravlja svoje naloge v okviru monetarne politike. Vendar tudi tukaj velja načelo non-profit. Vsi prihodki, ki konec leta presegajo stroške morajo biti vrnjeni v ameriško državno zakladnico. Vsako leto.

 

FED je torej nekakšen hibridni sistem. Ni niti v zasebnih rokah, niti ni administraciji podrejeni del državnega aparata. Gre za institucijo v javnem interesu, ki deluje kot neodvisna veja oblasti. Delničarji imajo zaradi zapletenega sistema nominacij na pomembne funkcije pravzaprav zelo malo vpliva na delovanje FED. O vseh pomembnih zadevah odloča Odbor guvernerjev, za katerega smo že omenili da je neodvisna vladna agencija. Tako je bil koncipiran zaradi zmanjšanja možnosti vplivanja tako politike kot zasebnih interesov na izvajanje monetarne politike (checks & balances). Neodvisnost se skuša zagotoviti z različnimi ukrepi. Denimo 14-letni mandat članov Odbora guvernerjev naj bi zagotavljal neodvisnost od vsakokrat izvoljene politične administracije, načelo samostojnega financiranja naj bi preprečevalo možnost, da bi nezadovoljna politika FED-u omejila sredstva za delovanje, načelo non-profit naj bi preprečevalo možnost zaslužkov posameznih deležnikov v sistemu – eventualni dobiček gre na koncu v javno blagajno. Nobena od odločitev Odbora guvernerjev FED ne potrebuje odobritve kogarkoli v ameriški administraciji, vključno s predsednikom ZDA. Samo Kongres lahko spreminja zakonodajo, ki določa naloge in strukturo FED. A da se razumemo, vse te varovalke seveda ne varujejo pred morebitno neumnostjo oz. nestrokovnostjo tistih, ki sistem vodijo.

 

Pet funkcij sistema Federal Reserve je: izvajanje monetarne politike, regulacija bančnega sistema, zaščita potrošnika in lokalnih skupnosti pri finančnih transakcijah, nadzor stabilnosti širšega finančnega sistema, podpora učinkovitega plačilnega in poravnalnega sistema.

 

Poglejmo si podrobneje prvo in za trge najpomembnejšo funkcijo – izvajanje monetarne politike. Odbor za odprti trg je pristojen za odločanje o ukrepih, ki vplivajo nanjo. Glavno orodje na voljo je ključna obrestna mera Federal Funds Rate. Kaj so Federal Funds? Gre za denarne rezerve (depozite pri centralni banki), ki jih mora vsaka poslovna banka, članica sistema, zagotavljati glede na svojo trenutno kreditno in transakcijsko aktivnost. Ta znesek se vsak dan spreminja zato si poslovne banke med seboj sredstva za te rezerve tudi sposojajo. Nekatere jih denimo potrebujejo več kot včeraj, druge manj, odvisno od njihove dnevne poslovne dinamike. Obrestna mera po kateri si te rezerve čez noč sposojajo se imenuje Federal Funds Rate. Vsak dan ob 9:00 uri centralna banka objavi tehtano povprečno efektivno obrestno mero transakcij med bankami sporočenimi preko noči. In prav višino te obrestne mere cilja Odbor za odprti trg ko slišite, da je centralna banka spremenila višino obrestnih mer. V bistvu je tehnično gledano ne določi (ne gre za dekret po katerem si morajo vse banke sposojati po isti obrestni meri) temveč z operacijami na odprtem trgu cilja tako višino denarnih rezerv, pri kateri so bo obrestna mera čez noč ustalila na želeni višini. Po domače rečeno FOMC umika ali dodaja denarne rezerve in s tem vpliva na zvišanje ali znižanje obrestnih mer znotraj ciljnega intervala. Za banke pa seveda ta obrestna mera predstavlja tisto najnižjo osnovo po kateri bi bile pripravljene posojati denar najboljšim strankam. Nižje od tega ne bodo posojale, ker raje pustijo, da se denar obrestuje v rezervah pri FED, saj je to brez tveganja. Na ta način je »preprosto« povedano torej določena obrestna mera za vaša posojila (plus bančni pribitek za stroške banke in boniteto posojilojemalca seveda).

 

Kako pa FED umika ali dodaja denarne rezerve v sistem? Tradicionalno z operacijami na odprtem trgu oz. zelo poenostavljeno povedano z nakupi ali prodajami državnih obveznic. Ko centralna banka od poslovnih bank odkupi državne obveznice (pogosto gre bolj za izposojo - repo), jim v zameno nakaže denar in s tem poveča količino denarnih rezerv v sistemu. Ker imajo banke po taki transakciji več denarnih rezerv, je manj potrebe, da si jih izposojajo od drugih bank in obrestna mera na Federal Funds upade. Velja seveda tudi obratno, ko centralna banka ne odkupuje temveč prodaja oz vrača obveznice nazaj in na ta način umika denarne rezerve iz sistema in vpliva na zvišanje obrestne mere. Saj ni tako zapleteno za razumeti: višja kot je količina likvidnosti v sistemu, nižja je obrestna mera in obratno. Če je ta obrestna mera dovolj visoka, potem poslovne banke niso močno zainteresirane za posojanje denarja, ker dobijo dovolj od FED (ali pa od lastništva netveganih državnih obveznic), če pa je nizka potem poslovne banke iščejo več priložnosti na kreditnih trgih. Na ta način se posredno segreva ali ohlaja gospodarska aktivnost, saj so na višino obrestne mere pri svojih odločitvah o najemu posojil logično občutljivi tudi gospodarski subjekti in gospodinjstva. V zadnjih letih zaradi politike obsežnih presežnih rezerv FED na višino Federal Funds Rate sicer vse bolj vpliva tudi z določitvijo obrestne mere, ki jo poslovne banke dobijo, če deponirajo ta presežna denarna sredstva pri FED (IORB – Interest On Reserve Balances) ampak to so že bolj zahtevne teme finančne arbitraže in niso primerne za poletno branje. No zdaj veste skoraj vse o misterijih centralnega bančništva.

 

Deluje enostavno a nelinearnost ter časovna distanca med ukrepi in posledicami so izjemno zapleteni in zahtevni za predvidevanje. Predvsem vijuganje med dvema pogosto nasprotujočima in politično občutljivima ciljema kot sta inflacija in brezposelnost, se skoraj nikoli ne konča brez napak v eno ali drugo smer. Te napake so bolj kot zlonamerno delovanje posledica kratkovidnosti odločevalcev, ki preveč energije usmerjajo v kratkoročne cilje, pri čemer spregledajo kolateralne posledice tega početja in zgrešijo dolgoročno sliko. V zadnjih dvajsetih letih si odrejajo preveč aktivistično vlogo, ki je pogosto že na meji dobrega okusa, da o hoji po robu legalnosti niti ne govorimo. Zato so centralne banke vse pogosteje tarča kritik, da s svojim ravnanjem spodbujajo t.i. boom-bust delovanje finančnega sistema. Z reševanjem ene krize ustvarjajo pogoje za naslednjo. Temeljni razlog vseh dosedanjih finančnih kriz je bil zmeraj prepoceni denar. Družba takrat kolektivno izgubi občutek za vrednost, kar sproži vse več neželenega špekulativnega obnašanja udeležencev. To v naslednjem koraku privede do kopičenja slabih naložb, napihovanje balonov in nato pok le-teh kot posledica nekega tretjega, lahko tudi povsem nepovezanega sprožilca. Če to traja predolgo, so taki špekulativni baloni preveč destruktivni. Glede na to, da je za nami več kot deset let ekstremno nizkih obrestnih mer in vzdrževanja ogromne presežne likvidnosti v sistemu, je vprašanje ali bo tokrat centralnim bankam uspelo zvoziti rekordno hitro zvišanje obrestnih mer brez večjih posledic. Borzni trgi namreč zaenkrat pričakujejo točno to.

 

Peter Mizerit

Vodja službe za upravljanje tveganj